股市有基之彈 待製造業庫存明朗化

國際主要股市波段跌幅超過二成，意味已輪流步入熊市，歐洲的德國與法國3月初即已步入熊市，反映俄烏戰爭對其經濟的直接衝擊。美股除道瓊指數外，那斯達克、費半與S&P 500指數等也已步入熊市。亞股相對抗跌，迄今只有陸股、港股、韓股、越南等市場步入熊市，其餘市場距離熊市門檻尚有一段距離，東南亞股市本波跌幅大約落在10％以下，部分反映通膨帶動當地原物料出口旺盛，部分則反映美中對抗下所帶動的供應鏈移轉趨勢，而台股本波最大跌幅為16％。

國際股市本波重挫的關鍵，主要來自通膨惡化導致聯準會激進升息下，市場對股市本益比的調整。由於今年1～4月的通膨已來到40年來新高，導致美國聯準會自今年3月以來由鴿轉鷹，甚至超級鷹，除了大幅上修今年升息次數之外，縮表的速度與規模也超乎市場預期，導致市場共識對聯準會今年全年的升息預期達10～11碼，相較今年初不過3～4碼。

通膨最壞情況已過，聯準會下半年的貨幣政策將有可能從激進轉為中性，亦即由一次升息2碼降為一次升息1碼。預期通膨高峰已過，主因刺激通膨的商品型需求正在轉弱、俄烏戰爭對能源通膨的刺激也在舒緩、大陸的清零防疫政策開始放鬆。當市場相信聯準會下半年將從一次升息2碼降為1碼，並排除3碼的可能性後，應該就是激進升息利空出盡的時機。

儘管股市評價面的修正可望告一段落，盈餘面的修正卻仍在進行。升息預期對股市本益比的打壓將會逐漸獲得緩解，支撐股市跌深反彈的機會。然而，通膨惡化已造成終端需求減弱，伴隨而來的製造業庫存調整將帶來企業獲利下修，使股市不易見到持續性的大漲。近期美國零售巨擘Walmart與Target先後發布劣於預期的財報或財測，反映通膨與供應鏈成本竄升已傷及消費者負擔能力並侵蝕廠商本身獲利能力。

另就科技產品而言，除過去半年已逐漸感受到疫情紅利告終對電視、消費性筆電、遊戲機、智慧型手機等需求的衝擊外，如今面臨通膨惡化與經濟展望不佳導致訂單下修，同時庫存提升的警訊亦將影響供應鏈接下來的接單動能。全球主要IC設計大廠今年第一季庫存天數已較過去平均水準高出2個標準差；全球主要EMS大廠第一季庫存天數已較平均高出1.5個標準差。當庫存超出平均1～2個標準差則屬偏高，意味通路商將有調降庫存的壓力，尤其在經濟展望不佳的時候更是明顯。而當庫存降至平均水準以下才有利接單動能由弱轉強。

綜合言之，在通膨不再惡化且升息預期可能已觸頂下，整體股市應有跌深反彈的機會，惟消費結構由商品移往服務與高通膨侵蝕購買力，廠商正面臨庫存壓力，股市真正的有基之彈，需等待製造業庫存調整接近尾聲，並支撐企業獲利展望停止下修的時刻，預估庫存調整可在第三季中結束。投資建議方面，在債券殖利率已不再是科技股的逆風下，積極型投資人可逐漸布局跌深且趨勢向上的科技股，如高速運算、矽智財、汽車電子、電動車、綠能等。一般投資人則維持防禦性操作為主，並著重布局穩定的高殖利率類股，如電信、IC通路、公用事業、銀行等。