升息抑物價 求穩不求快

　台灣2021年消費者物價（CPI）年增率1.96％，創下13年新高，各界也因此認為中央銀行3月理監事會議升息壓力大增。對央行來說，內有民生物價上揚和通膨預期蠢動的隱憂，外有美國聯準會今年可能連續式漲息的壓力，調高利率看似已避無可避；但對升息時點和幅度的拿捏，央行仍應格外小心，此時謹小慎微的小碎步式加息，或許比大刀闊斧式的漲息，更適合台灣當前情勢。

　根據央行2021年12月理事會議事錄，多位理事對未來貨幣政策的考量因素與走向表達看法。其中理事見解主要即央行應密切觀察Fed貨幣政策調整，亦須關注國內通膨預期心理的影響及未來物價可能走勢，並於今年第一季的會議「妥善思考此問題，適時調整貨幣政策」。

　簡言之，央行是不是要調高利率，取決於兩個重要因素，一是美國等大型經濟體貨幣政策的外溢效果；二是國內的物價。

　先說美國，最新公布的美國1月CPI年增率7.5％，高於市場預估的7.2％，更刷新1982年3月以來最大增幅。聯準會決策單位投票委員克里夫蘭聯準銀行總裁梅斯特表示，鑑於通膨升溫，聯準會今年每次會議都可考慮升息；亞特蘭大聯準銀行總裁波斯提克也直指，支持今年多次升息並迅速縮減資產負債表。

　這讓市場對美國今年的貨幣政策產生兩大預期，首先是聯準會可能自3月起便進入升息循環，再者是美國今年可能升息的次數由原本預估的三次擴大至六到七次。

　大象跺腳，螞蟻難免也會被震到翻轉幾圈。不可諱言，美國這麼強大的經濟體，貨幣政策出現劇烈轉折時，在國際金融市場引發的資金流動等外溢效應勢必很強，小型經濟如台灣必定會受到牽動，這也是先前央行總裁楊金龍升息三要件中，把美國的經濟變化和國際貨幣政策走向納為其中一項的理由。

　面對美國可能調高利率，台灣沒有本錢無視，但是不是要亦步亦趨，其實仍有思考空間。先從利率來看，美國當時針對疫情，採取的是極度寬鬆政策，除了撒錢，政策利率也降至0～0.25％；且就算美國今年從3月起七度調息、每次調高利率1碼（0.25個百分點），聯邦資金利率頂多就是回到2％，也就是這波新冠疫情開始前的利率水準。

　反觀台灣目前重貼現率1.125％，雖也是歷史新低，相較楊金龍先前所說「調回疫情前的水準（1.375％），其實只有1碼的距離。換句話說，台灣在疫情期間沒有像美國這麼激進的降息，現在有沒有必要反過來跟進其猛烈漲息，其實不無疑問。

　另一個值得思考之處，是美國這波所以急轉彎要加息，主因來自物價，但同時美國總統拜登又屢次對俄烏事件傳達可能開戰的訊息，一旦國際發生戰事且美國捲入，美國物價勢必面臨更大的上揚壓力，因此當美國針對物價前院Fed在救火，後院總統卻在提油時，台灣貨幣政策與其考量外溢效果，倒不如把目光集中在國內。

　回到問題的根本，就是台灣物價上漲現實和對通膨的預期心理，是不是到了央行該出手的時候。先說台灣是不是已經通膨，單看CPI年增率創13年新高這個數字，確實很嚇人，近期包括食品、衛生紙等生活用品漲價也讓民眾很有感，但據此認為台灣近30年的低通膨時代告終，可能仍過於武斷。

　確實，在1996年物價年增率從3％以上的高點回落後，台灣的物價近25年可說大部分時間都平穩維持低成長，但其間也有過例外，包括2008年CPI漲幅3.52％、2012年的CPI漲幅也曾達1.93％，只是這樣的物價成長率都沒有維持很久，可能次年就因為基期等因素而重回平穩軌道。

　至於這波物價上揚的主因，包括油價、疫情造成的供應鏈瓶頸，還有氣候造成的食物價格變化，當然多少也和股市、房市引發的財富效果有關。但油價及蔬果價格上漲帶動的CPI年增率上升，不具持續性影響，單靠一年CPI成長率就鐵口直斷物價再也回不去，並進而主張央行應改變近20年的低利政策，對台灣民生經濟穩定未必是良策。

　再說民眾對通膨的預期心理，這部分除了政府已祭出各種穩定物價措施，央行不論透過宣示性漲息或以其他方式向外溝通，都是可接受且適切的做法，但是在速度上沒有必要和其他國家比快，幅度上也應採較保守的原則，以利結合市場變化，避免歐美常見衝過頭的政策調整方式。誠如央行理事所言，台灣央行貨幣政策向來持穩健態度，除非國內通膨壓力過大，央行應採取緩步調升利率的方式較佳。

最後，以目前利率低到地板的水準，加息穩物價，究竟要升多少碼才能把物價壓回去？在這過程中，會不會物價還沒下來，股市等投資市場就先下來。就像央行議事錄提到的理事說法，國內貨幣情勢長期寬鬆與儲蓄過高、投資不足有關，貨幣政策應慎重考慮國內超額儲蓄這一重大因素，如果投資能維持穩健成長，經濟基本面佳，必要時，央行或可思考接受較高的通膨率。