中國恒大倒債衝擊評估

該來的終於還是來了，受到高度關注的中國恒大債務危機在上周五再度升級，公司突然「預告」將難以償還2.6億美元的償債義務，恒大過去幾個月對於到期債務採取拖延戰術，部分依約償還、多數則與債權人協商展延，12月3日此筆則為海外投資人持有的私募債，根據恒大公司的聲明，「債權人提出不合理的進一步要求，將損害恒大其他境外債權人利益」，恒大債務協商破局，也將引爆連串倒債事件。

　背負人民幣2兆元債務的中國恒大集團，倒債早在各界預期之中，最具參考性的就是在香港交易的中國恒大美元公司債，到期日最遠的2025年（一筆約46.8億美元）與2024年（三筆、合計發行26.5億美元）的美元公司債，面額100元的債券，不論到期日與票息，如今牌掛的買進價格一律是20.79元，顯然是市場已經認定中國恒大倒債的命運，而主導重整的政府或是銀行團，則願意以大約合約債權四分之一的價格償還美元公司債。

　中國政府明確掌握恒大所有債務到期、債務協商的進度，早就處於接管的狀態了，在12月3日觸發倒債之前，許家印從8月中卸任恒大地產董事長、陸續出售香港與海外的私人持有資產，包括房地產、股票與其他資產，這些顯然都是在政府嚴格控管甚至主導之下的償債舉措。而12月3日海外債務確認違約之後，廣東省政府立刻進駐，派出工作組接管，人民銀行、銀保監會、證監會立即發表評論，定調恒大倒債為個別事件，源於集團盲目擴張，短期個別風險不會影響中長期市場正常融資，也顯示政府對恒大倒債已經做足準備，只是依照既定的時程按表操課。

　中國恒大的債務危機金額雖然巨大，估計仍然可以依照既定的規劃進行「有秩序重整」，而跟在恒大後方出現債務違約的房企還有北京當代置業、深圳花樣年控股、佳兆業集團、陽光城集團、從事工業園區開發的華夏幸福等，總體而言，房地產企業過往利用香港發行海外美元債融資的管道已經告終，這當然不利於其他產業的中國企業海外融資，但是目前全球美元融資環境仍然極為寬鬆，估計衝擊在中國企業海外融資的加碼幅度會因此上揚，卻不至於惡化成對中國企業全面的收縮銀根。

　連鎖性的房地產開發商違約衝擊到底多大，關鍵當然就在國內金融機構的態度，從銀保監會聲明可以看出，北京官方對於金融衝擊已採取高度警戒的手段，銀保監會強調在恒大集團的全部負債中，金融負債約占三分之一，且債權人分散、具有抵押物、金融投資數額很小，單個金融機構的風險敞口不大，不會對國內金融市場的正常運行造成負面影響。銀保監會也特別強調，部分銀行曾出現短期、過激市場反應，一度收緊信貸資金，但經過金融管理部門的有效引導，房地產開發貸款已有序恢復，房企的合理資金需求得到支持。

　中國國務院總理李克強12月4日藉由與國際貨幣基金（IMF）總裁喬治艾娃視訊時，更主動透露「適時降準」的態度，政府對於恒大倒債的衝擊已經做出全面的準備。

　雖然房企倒債的衝擊估計仍將遵循「有秩序」的軌道逐漸消化，但是金融市場對中國企業的全面「重估」則讓人擔憂，房地產開發商在香港美元公司債留下惡劣的紀錄，恐怕多年之後還無法重建投資人的信心，而國際投資人對於中資企業的信心危機，則從不斷重挫的海外上市公司股價傳達強烈的訊號。

　幾乎與中國恒大倒債同時，滴滴出行決定從美國退市，重回香港上市，這是中美金融脫鉤又一次重大的進展，而國際投資人顯然視為利空。海外中國企業的股價重挫堪稱驚心動魄，年初至上個星期，體質最佳的阿里巴巴已經跌掉52％、其他中概股跌幅也都令人怵目驚心，例如貝殼跌71.04％、愛奇藝跌72.80％、騰訊音樂跌68.24％、拚多多跌69.74％、百度跌37.74％、嗶哩嗶哩跌36.78％，今年中概股近乎崩盤，是國際投資人以真金白銀對中國企業、以及中國經濟的投票。今年美國與歐洲股市都繳出亮眼的投資報酬率，唯獨中概股重挫崩盤，往好的一面想是全球投資人為中國企業分攤了風險，往壞的一面想則是國際投資人對中國企業前景的信心危機。

　不論是房地產企業的債務危機、或是中概股市值的重挫，帶來的都是金融緊縮的效應，承受雙邊壓力的則是銀行體系。中國巨大的銀行體系與資本市場，當然有能力承受緊縮的衝擊，國內事務用國內的手段解決，政府有相當的工具、時間、與空間等縱深來化解歷史積累的問題，但是持續緊縮、清理的主旋律畢竟令人窒息，逐漸躺平的中國房地產行業與海外上市的民營企業，一路收縮的底部到底在哪裡，中國經濟何時重新展現整理後的新貌，則是所有人都在尋求的答案。