製造業回溫 全球景氣漸露曙光

歷經今年以來的低迷，全球景氣在第三季將結束之際，終於慢慢看到曙光。由於這波景氣的下行基本上只表現在製造業（服務業持續在高檔），只要看到製造業回溫，整個景氣也會回溫，而目前的下行走勢已經接近結束。各區來看，美國10年債殖利率近期回升，也呼應製造業的探底看法；而歐元區因德國經濟對中國依賴甚深，其好轉前難見歐元區經濟改善。

觀察先前市場所擔心的三個風險，都不至於往過度負面的方向去發展，已經稱不上明確的「風險」。首先，在中美貿易戰方面，10月最新的中美談判結果證實我們先前的預期，因貿易戰對美國相對殺傷力越來越大，美國已漸漸失去繼續強硬下去的本錢，兩國之前的衝突於是出現轉圜。

　進一步，或許我們能夠期待在年底前出現轉圜，美方可能取消某些已課稅品項的課稅，或下調一些品項的稅率。另一方面，根據過去經驗，貿易衝突僅增加波動度、並不改變股市原本的走向，若真出現利空，反而是股市絕佳的買點。

此外，就美國殖利率曲線倒掛議題上而言，本次殖利率發生倒掛的原因與過去不同，且倒掛持續的時間可能也相當短暫，稱不上經濟衰退的風險。最後，人民幣貶值的問題，人民幣匯率9月已經持穩，反映貿易戰的正向發展及未來全球景氣回溫、美元走弱（人民幣隨之走強）的觀點，市場無需對人民幣有太悲觀的看法。

第三季起主要央行開始寬鬆，再度扮演股市的救世主：降息或許對基本面的挹注需要時間來實現，但對於評價的提升，則有立即的效果。特別以今年來看，低利率對股市的支撐效果非常明顯；以美股為例，美股每上漲1％，美債殖利率變動的幅度創2010年以來新低，充分顯示低利率對股市的利多。

整體而言，若景氣下行可控、加上寬鬆環境，股仍優於債。而在啟動降息後，因短率下降、長率上升，殖利率曲線會重新變得陡峭。操作上，應該要將部位更積極地調整為高beta的模式，除了因降息本來就更有利於循環股的獲利成長與評價擴張外；當殖利率曲線重新變得陡峭時，對循環股的挹注也非常明顯。

在區域選擇上，目前美股仍是首選。即便美國經濟在明年中以後發生衰退，過去經驗顯示，衰退前的7～2個月（今年下半年起算半年）股市報酬仍豐，最快也是等到明年初再減碼即可。

　其他成熟市場景氣表現仍偏弱，若全球經濟後續的展望如我們預期的在年底前、明年初逐漸回溫，則其他地區股市應會有基本面回溫（相對於美國）加上股價落後補漲的行情，在歐元區與新興市場將會特別明顯。

至於未來要注意的風險方面有三：1.川普彈劾案逼使其在外交上強硬以轉移焦點；2.英國硬脫歐；3.美國2020總統大選民主黨若由極左派的華倫代表出征且對決川普的勝率提高，則對股市的影響將是負面。